第５章　担保通貨の理論④

第4節　担保通貨の供給メカニズム

前節では、ビットコインとの対比を通じて、担保が通貨ではないにもかかわらず流動性の源泉として機能することを示した。本節では、この担保通貨がどのようなメカニズムによって供給されるのかを明らかにする。

担保通貨の特徴は、新たな通貨を発行することなく、既存の資産を用いて流動性を生み出す点にある。しかし、この仕組みはしばしば誤解される。担保の移転そのものが流動性を生むわけではなく、重要なのは担保がどのように再利用されるかという点にある。

1　担保移転は通貨を生まない

まず明確にしておくべきは、担保を差し入れるという行為そのものは、新たな通貨を生み出すものではないという点である。

ある取引主体が保有する国債を担保として資金を調達する場合、その主体は資金を得る一方で、担保として提供した資産の利用可能性を相手方に移転する。この取引は、資産と資金の交換に過ぎない。すなわち、担保の差し入れは、新たな通貨の創出ではなく、既存の資産と通貨の配置を取引主体間で変化させる行為である。

この点を明確にしないと、担保通貨という概念は「担保そのものが通貨である」という誤解を招きかねない。担保通貨とは、担保資産そのものではなく、担保を通じて通貨へのアクセスが可能となる状態に着目した概念である。

したがって、担保の移転それ自体は流動性を拡張しない。流動性が拡張されるのは、担保が繰り返し利用される場合に限られる。

2　再担保が流動性を拡張する

担保通貨の供給において決定的な役割を果たすのが、担保の再利用、すなわち再担保である。

レポ取引において、担保として差し入れられた資産は、受け手にとって新たな担保資産として機能する。受け手はその資産を用いて、さらに別の取引主体から資金を調達することができる。このように、同一の担保が複数の取引に連鎖的に利用されることで、市場全体として通貨へのアクセス経路は拡張される。

ここで重要なのは、担保そのものの量は増加していないにもかかわらず、その利用回数が増えることによって流動性が拡大するという点である。すなわち、担保通貨は新たな通貨や資産を創出することなく、既存資産の利用頻度の上昇を通じて供給される。

このメカニズムは、信用創造とは本質的に異なる。信用創造が新たな負債と資産を同時に生み出すのに対し、担保再利用は既存の資産を時間的・主体的に再配分することによって流動性を拡張する。

したがって、担保通貨の供給は「回転」によって特徴づけられる。担保がどれだけ頻繁に、どれだけ多くの取引主体の間で利用されるかが、流動性の大きさを決定する。

3　担保通貨の供給量

以上の議論から、担保通貨の供給量は、次の二つの要素によって規定される。

第一は、担保資産の量である。市場に存在する担保適格資産の総量が大きいほど、通貨へのアクセスを可能にする基盤は広がる。

第二は、担保回転率である。担保回転率とは、同一の担保が反復的に利用される程度を示す概念である。これは一定期間内の利用回数として観測されるが、本質的には担保が取引連鎖の中で元の保有主体に戻るまでの間にどれだけ再利用されるかによって規定される。回転率が高いほど、同一の担保量からより多くの流動性が生み出される。

この関係は直感的に理解することができる。仮に同一の担保が一度しか利用されない場合と、複数回にわたって再利用される場合とでは、市場全体としての通貨へのアクセス可能性は大きく異なる。後者においては、同じ資産量からより大きな流動性が引き出される。

したがって、担保通貨の供給は、担保量の拡大だけでなく、担保回転率の上昇によっても増加する。ここで重要なのは、担保通貨が、資産残高の拡大ではなく、既存担保の再利用効率の上昇によって流動性供給を増幅しうる点である。

4　担保回転率の構造的決定要因

担保回転率は市場参加者の行動の結果として決定されるが、その水準は単なる需給関係ではなく、担保資産の性質および市場構造によって規定される。

まず前提として、担保の再利用が可能であるためには、法制度および清算・決済インフラの整備が不可欠である。担保権の帰属や優先順位が明確であり、再担保が法的に保護されていること、また取引の安全性と効率性を確保するインフラが整備されていることは、担保回転が成立するための基礎条件である。

そのうえで、担保回転率の水準を規定する第一の要因は、担保資産そのものの構造的特性である。

第一に、担保の均質性である。担保として用いられる資産が相互に代替可能であり、市場全体として同一条件の資産に集約されている場合、担保は特定の銘柄に依存することなく流通する。この均質性は、担保の流動性を高め、回転率を上昇させる。

第二に、担保価値の安定性である。価格変動が大きい資産は、評価の変動や追加担保の要求を通じて継続的な利用が制約される。これに対し、価値が安定している資産は、担保として反復的に利用されやすく、回転率の維持に寄与する。

5　市場設計と担保回転率

担保回転率を規定する第二の要因は、市場の設計である。

担保がいかに均質であり、価値が安定していたとしても、それが効率的に利用されるためには、取引のルールおよび手続が統一されている必要がある。

この意味において、標準化とは、担保の評価方法、受渡し手続、および取引条件が統一されている状態を指す。標準化が進むほど取引コストと不確実性は低下し、担保の再利用は円滑に行われる。

特に、資産が完全にファンジブルであり、かつ取引条件が単一の枠組みに統合されている場合、市場は一体化し、担保は個別の資産ではなく共通の流動性基盤として機能する。

さらに、トークン化によって担保の移転および利用状況が即時に記録・管理される場合、取引に伴う時間的・制度的摩擦は大幅に低減される。その結果、担保はより高い頻度で利用されることが可能となり、回転率は一段と上昇する。

このように、市場設計は、担保資産の特性を実際の流動性供給へと転化するための条件である。

6　流動性供給の構造

以上のように、担保通貨は担保資産の量と担保回転率によって供給され、その回転率は担保資産の均質性・安定性と、それを支える市場設計の双方によって規定される。

すなわち、流動性供給の問題は、決済流動性においては通貨量に依存する一方で、資金調達流動性においては担保の利用構造の設計に依存する。どのような資産が担保として用いられ、それがどのような市場構造のもとで流通するかは、金融システムにおける資金調達流動性の水準を決定する重要な要因である。

次節では、この観点から、担保通貨として最適化された資産としての永久変動利付国債の特性について検討する。

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