第9章　担保通貨と国家①

第1節　担保通貨の供給構造

1　担保通貨という視点の再確認

本書ではこれまで、流動性を単なる通貨量の多寡としてではなく、市場において財や資産と通貨の交換が円滑に成立するために、通貨へのアクセス経路が機能している状態として捉えてきた。この理解に立つとき、流動性は単に中央銀行マネーや預金通貨の供給によってのみ成立するものではない。担保資産を用いた資金調達を通じても、通貨へのアクセスは拡張されうる。

このような流動性を、本書では担保通貨と呼んできた。担保通貨とは、新たな通貨を発行することによって生み出されるものではなく、既存の資産が担保として反復的に利用されることによって生み出される流動性である。すなわち、それは資産の再利用を通じて資金調達能力が連鎖的に拡張される過程であり、通貨そのものの発行とは異なる形で市場に流動性をもたらす。

この視点は、本書の議論全体にとって基礎をなしている。なぜなら、量的緩和後の金融システムにおいて問題となっているのは、単に通貨が不足していることではなく、安全資産が市場から吸収され、担保を基盤とする資金調達の経路が細くなっていることだからである。したがって、金融システムの再設計を考えるためには、通貨供給だけでなく、担保通貨の供給構造そのものを明示的に把握する必要がある。

2　担保通貨の供給量の定式化

以上の観点から、本書では担保通貨の供給量を、次の二つの要素によって規定されるものとして整理してきた。

第一は、担保資産の量である。市場に存在する担保適格資産の総量が大きいほど、資金調達を可能にする基盤は広がる。第二は、担保回転率である。同一の担保が反復的に利用される度合いが高いほど、同じ担保資産量からより大きな流動性が生み出される。

この関係は、次のように表現することができる。

担保通貨の供給量 ＝ 担保資産量 × 担保回転率

この式は、担保通貨の生成メカニズムを最も簡潔に示すものである。ここで重要なのは、担保通貨の供給量が担保資産量だけで決まるのではないという点である。担保資産が豊富に存在していても、それが市場の中で十分に再利用されなければ、流動性は拡張しない。逆に、一定の担保量しか存在しなくとも、回転率が高ければ、より大きな資金調達能力が実現される。

この意味において、担保通貨は単なるストックの概念ではない。それは、担保資産の存在量と、その利用の循環が結び付いた構造として把握されるべきものである。

3　担保資産量

担保資産量とは、市場において担保として利用可能な資産の総量を指す。担保通貨の枠組みにおいて、この量は流動性供給の基盤を形成する。

もっとも、担保資産であれば何でもよいわけではない。市場において広範に担保として利用されるためには、高い信用力、安定した価格、十分な流動性、そして制度的な標準性が必要となる。この観点から、本書が提案する永久変動利付国債は、担保資産として最適化された性質を備える。

第一に、満期を持たないことにより、ロールオーバーに伴う供給の断絶が生じない。
第二に、変動金利であることにより、価格は額面近傍で安定しやすい。
第三に、単一回号・完全ファンジブルな設計を前提とすることにより、分断の少ない大規模な市場形成が可能となる。

このような特性を備えた永久変動利付国債は、単なる財政資金調達手段ではなく、担保通貨を支えるための基盤資産として位置付けられる。したがって、担保資産量の問題は、単なる数量の問題ではなく、どのような資産を供給するかという制度設計の問題でもある。

4　担保回転率

担保回転率とは、同一の担保資産がどの程度反復的に利用されるかを示す概念である。これは一見すると単純な利用回数の指標のように見えるが、本質的にはそれ以上の意味を持つ。

本書でいう担保回転率とは、同一の担保が取引連鎖の中で元の保有主体に戻るまでの間に、どれだけ再利用されるかを示すものである。この定義に従えば、回転率は単なる取引頻度ではなく、市場の中で担保がどのような連鎖を形成し、どの程度資金調達を媒介しているかを表している。

回転率が高いほど、同一の担保資産が複数回の資金調達に利用されることになり、その結果として担保通貨の供給量は拡張される。逆に、担保が途中で滞留したり、取引連鎖が短くなったりすれば、担保通貨の供給能力は低下する。

このことは、担保通貨の供給能力が、担保資産量だけでなく、その回転構造によって本質的に制約されていることを意味する。したがって、担保通貨の上限を規定するものは、担保の絶対量だけではなく、担保をどれだけ効率的に回転させることができるかを左右する市場構造である。

5　回転率を規定する市場制度

担保回転率は、市場参加者の行動だけによって自然に決まるものではない。それは、法制度、取引慣行、決済インフラ、清算システムなど、さまざまな制度的条件によって規定される。

例えば、レポ市場が十分に整備されていない場合、担保の再利用は進まない。清算機関によるネッティングが機能していない場合には、取引ごとに必要とされる担保量が大きくなり、回転率は低下する。さらに、担保の移転と資金決済が確実に結び付けられていなければ、参加者は担保の再利用に慎重にならざるを得ず、結果として市場全体の流動性は縮小する。

この意味で、回転率は市場の自発的な結果であると同時に、制度設計の成果でもある。担保通貨の供給能力を高めるためには、担保資産を供給するだけでなく、その担保が市場で円滑に再利用される制度的環境を整える必要がある。

さらに、担保資産のトークン化が行われると、担保の利用状態や契約関係をデジタル台帳上で効率的に管理することが可能になる。この結果、担保の移転および再利用に関する情報の透明性と即時性が高まり、取引に伴う不確実性が低下する。 このような取引基盤の高度化は、担保の再利用をより迅速かつ確実なものとし、結果として担保回転率の上昇に寄与する。

7　信用力という前提条件

以上のような担保資産量と担保回転率の関係は、担保資産が市場において十分な信用力を有していることを前提として初めて成立する。信用力を欠く資産は担保として広範に受け入れられず、安定的な回転も生じない。

したがって、信用力は担保通貨供給量を構成する独立の変数ではないが、担保資産量と担保回転率の関係そのものを成立させる前提条件である。

本書が永久変動利付国債を中核資産として構想するのは、この前提条件を最も強く満たす資産が国債だからである。

8　担保通貨の構造と国家への接続

以上のように、担保通貨の供給能力は、担保資産量と担保回転率によって規定される。そしてこの関係は、担保資産が十分な信用力を有していることを前提として成立する。

この整理は、担保通貨が単なる市場の自然発生的な現象ではなく、資産供給、制度設計、信用維持という複数の要素から成り立つ構造的な現象であることを示している。担保通貨を成立させるためには、担保資産の量を確保するだけでなく、その回転を可能にする市場構造を整え、さらにその基礎となる信用を維持しなければならない。

ここにおいて、担保通貨の問題は市場論にとどまらず、国家の責務へと接続される。次節では、まずこのうち担保資産の供給という観点から、国家が果たすべき役割について検討する。

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