第8章　担保通貨と財政運営⑤

第5節　新しい財政指標

1　財政指標の再構成

永久変動利付国債の導入は、国債費の構造および金利リスク管理の枠組みを変化させるとともに、財政運営を評価する指標の在り方にも見直しを迫るものである。これは、財政をどのような観点から把握するかという問題そのものの再定義を意味する。

従来の財政指標は、満期を持つ国債を前提として構築されてきた。すなわち、政府は将来の一定時点において元本を償還する義務を負うことから、債務残高や利払い負担を通じて、その償還確実性および持続可能性を評価する枠組みが形成されてきた。

しかし、永久変動利付国債は満期償還を予定しない債券である。このため、従来の指標をそのまま適用するだけでは、財政の実態を十分に把握することはできない。元本の償還という時間構造が後退する一方で、利払いの継続性が中心的な論点として浮上するからである。

したがって、永久変動利付国債の導入後においては、既存の指標の意義を再整理するとともに、財政の持続可能性を評価する新たな視点を導入する必要がある。

2　プライマリーバランスの位置付け

プライマリーバランス（基礎的財政収支）とは、国債の利払い費を除いた歳出と税収との差を示す指標であり、公債収入に依存することなく、その年度の行政サービスをどの程度自前の財源で賄えているかを示すものである。

もっとも、日本の一般会計歳出には国債整理基金への繰入が計上されている。この繰入には、利払い費のほか、定率繰入および満期償還に対応する繰入等が含まれており、これらのうち後二者は元本償還に対応する支出とみなすことができる。

したがって、日本の財政を分析するにあたっては、利払い費に加えてこれら元本償還相当額を適切に控除した指標としてプライマリーバランスを把握することが、財政の基礎的な収支構造をより正確に反映する。

プライマリーバランスの意義は単なるフローの均衡にとどまらない。国家債務は原則としてプライマリーバランスの黒字を通じて償還されるものであり、プライマリーバランスの赤字は債務残高が名目値として増加することを意味する。プライマリーバランスは国家債務の推移を規定する基本的な要因である。

永久変動利付国債は満期償還を予定しない債券であるが、それは財政規律の緩和を意味するものではない。元本償還を伴わない資金調達手段を導入する以上、財政運営が安易な債務拡大に依存していないことを明確に示す必要がある。

この点において重要となるのが、フローとしての財政収支の管理である。すなわち、財政運営が当該年度の基礎的な収支に対して責任を持っていることを制度的に担保する必要がある。

とりわけ、永久変動利付国債の導入に対する国際金融市場の信認を確保するためには、このような財政運営の規律が対外的にも明確に認識されることが不可欠である。この意味において、プライマリーバランスは、国内の財政管理指標にとどまらず、国際金融市場の信認を支える指標としての性格を強めることになる。

したがって、プライマリーバランスは、永久変動利付国債の導入後においても、財政規律を示す基礎指標として重要な位置を占め続ける。

3　債務残高対GDP比の再解釈

債務残高対GDP比は、国家債務の水準を経済規模との関係で把握する指標であり、その本質は債務の償還能力を評価する点にある。すなわち、国家債務は最終的には国家経済によって支えられることから、債務残高がGDPに対してどの程度であるかが重要な判断基準となる。

この観点に立てば、満期において元本償還義務を負わない永久変動利付国債は、従来の意味での償還対象債務とは性格を異にする。したがって、債務残高対GDP比を償還確実性の指標として用いる場合には、永久変動利付国債の残高を含めず、満期償還を伴う債務に限定した指標として再構成することが理論的に整合的である。

もっとも、これは永久変動利付国債が財政負担を伴わないことを意味するものではない。その負担は元本償還ではなく利払いという形で現れるため、評価の軸を適切に分離する必要がある。このように整理するとともに、利払いの持続可能性については、次節で述べる利払い耐久性という指標を用いて評価することが重要となる。

したがって、永久変動利付国債の導入後においては、財政の持続可能性は、償還対象債務の水準と利払いの持続可能性という二つの側面から評価されることになる。すなわち、財政は、元本の返済能力と利払いの継続能力という異なる時間構造に基づいて把握されることとなり、従来の単一のストック指標に依拠した評価から、ストックとフローを分離した複合的な評価体系へと再構成される。

4　利払い耐久性

永久変動利付国債の導入後において、財政運営上の最大のリスクは金利上昇による利払い負担の増加である。したがって、財政の健全性を評価するためには、利払いに対する耐久性を測定する指標が不可欠となる。

本書の枠組みにおいては、利払い耐久性は、金利水準および利払基金の運用ルールに依存し、時間の経過とともに変化するものとして捉える必要がある。すなわち、利払いの継続可能性は、単に現在の残高と利払い額の関係によって決まるのではなく、金利の推移と、それに対して基金がどのように機能するかによって決定される。

ここで重要なのは、利払い全体を一様に捉えるのではなく、財政が通常の運営の範囲内で吸収可能な部分と、それを超えて発生する部分とを区別することである。利払い費が平均税収の一定割合の範囲内に収まる限り、それは通常の財政運営の中で吸収される。他方で、この割合を超える超過利払いは、財政の通常の吸収能力を上回る負担であり、利払基金による補完の対象となる。

この境界に対応する金利水準が閾値金利である。すなわち、閾値金利とは、利払い費の平均税収に対する割合が所定の閾値に到達する水準であり、利払基金の耐久性機能が発動される基準として位置づけられる。この意味において、閾値金利を上回る金利上昇が、超過利払いとして顕在化し、基金によって吸収されるべき財政リスクとなる。

このため、本書では利払い耐久性を、一定の金利シナリオおよび基金の取崩ルールのもとで、財政がこの超過利払いを継続的に吸収可能な期間として定義する。具体的には、利払い耐久性を示す指標として、次を提案する。

利払い耐久年数＝ 利払基金残高 ÷ 超過利払い

ここで超過利払いは、特定の金利シナリオのもとで、閾値金利を超える金利上昇によって追加的に発生する利払い額である。また、本指標は平常時の財政状態を測るものではなく、金利上昇というショックに対する財政の耐性を測るものであるため、その評価は閾値金利からの乖離を前提としたシナリオのもとで行われる必要がある。

もっとも、上記の式は一定の金利水準を前提とした近似的な表現にすぎない。実際の耐久年数は、金利の時間的な推移と基金の積立・取崩ルールを前提として、各年度の超過利払いおよび基金残高の変化を逐次的に計算することにより求められる。すなわち、金利上昇局面における利払いの増加と、それに対する基金の取崩し過程を時間の中で追跡し、基金残高が枯渇する時点、または利払いが財政の許容範囲を超過する時点までの期間として耐久年数が定まる。

このように、利払い耐久性は単一の数値として把握されるべきものではなく、金利水準と持続可能期間の関係として理解される必要がある。すなわちすなわち、利払い耐久性とは、「何年持つか」という単一の値ではなく、「どの金利水準のもとで、どの程度の期間持続可能か」を示す関係概念である。

5　財政指標の再構成

以上のように、永久変動利付国債の導入は、財政指標の体系に重要な再構成をもたらす。

第一に、プライマリーバランスは、財政規律および国際的信認を支える基礎指標として重要性を維持する。
第二に、債務残高対GDP比は、償還対象債務に限定した指標として再解釈される。
第三に、利払いの継続性は、利払い耐久性という指標によって評価される。

この再構成は、財政を元本償還中心の枠組みから、利払いの持続可能性を中心とする枠組みへと拡張するものである。それは単なる指標の変更ではなく、財政運営をどのように把握し、評価するかという基本的な視点の転換を意味している。

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