公募基金可能出问题的几种情形

今年以来基金在新一轮牛市中取得了优异的投资业绩，高业绩背后是基金投资过程中频频涉足高风险地带。

　　5月下旬再融资重起之后，基金公司已经投资70多亿参与上市公司定向增发，定向增发锁定期带来的流动性风险正在考验基金公司风险控制能力。

　　在牛市环境中基金高度集中持股现象有蔓延之势，其中，多家基金公司联合高比例重仓持有同一股票的投资模式被业内认为是基金“类庄股”投资模式，近期多只基金重仓股大跌再次暴露了高度集中持股的风险。

　　在基金投资信息获取和具体投资行为中，存在着行行色色的关联交易，基金与基金公司股东之间似乎总会有剪不断理还乱的关系，这些交易行为也成为基金投资高风险地带。

　　基金公司旗下公募基金和呼之欲出的专户理财业务、封闭式基金和开放式基金需要规避利益输送，基金公司不同基金之间买卖同一股票也需要防止利益输送。

　　应该看到，针对这些基金投资行为中的高风险地带，监管层今年以来已经多次出台具有针对性的政策和法规，或者对基金的高风险投资重申原有风险防范措施。基金只有沿着规范路径前行才会在为持有人创造财富的同时，树立起合规机构投资者的稳健形象。

　　谨防定向增发风险

　　随着今年中期IPO和再融资的重新启动，被压抑了很长时间的上市公司定向增发呈爆发之势。热衷参与定向增发的除上市公司大股东或者其他战略投资者之外，基金是定向增发最重要的认购方。

　　基金参与定向增发一度出现了失控的局面，今年6、7月份，再融资仅仅重启了1个多月，上市公司公布的定向增发计划就超过了1000亿元大关，其中多数上市公司的定向增发方案需要基金的大手笔参与才能完成。

　　7月下旬，监管层紧急发布了《关于基金投资非公开发行股票等流通受限证券有关问题的通知》，规定了基金公司参与定向增发要有严格的投资决策流程和风险控制制度、与基金托管银行签订风险控制补充协议、建立起相应的流动性风险处置预案等等，防范流动性风险、法律风险、道德风险和操作风险等。

　　然而，在经历了新政策带来的短暂低谷之后，又迎来了一大批上市公司的定向增发，基金参与定向增发的规模再次膨胀。本报统计显示，基金参与定向增发新规发布以后，基金投向定向增发的规模超过了50亿元，如果加上今年6月和7月参与的定向增发，基金已经用70多亿元资金参与定向增发。

　　由于上市公司定向增发股票一般有长达12个月的锁定期，期间股价走势和开放式基金的规模变化都十分频繁，一旦股价下跌或者基金遭遇大规模的净赎回，将面临一定的流动性风险。

　　业内人士认为，高额账面收益成了基金公司参与定向增发的主要动力。定向增发价格一般都比现有上市公司股价低，有的甚至低于现有股价20%-30%，基金投资定向增发立即可以获得很高的账面收益和基金单位净值增长。

　　一家基金公司投资总监表示，基金投资的定向增发股票多为原有基金的重仓股，面对明显低于现有股价的定向增发股份，如果基金不去大笔投资，就会被持有人认为是对现有股票一年以后的股价没有信心。因此，在一些重仓股中就出现了定向增发份额基本被原重仓该股的基金或者基金公司购买，基金持有该股的集中度进一步上升，基金投资中的流动性风险进一步加剧。

　　针对基金投资定向增发的情况，监管层在国庆节前紧急要求基金公司将与定向增发相关的资料上报，其中重点审查基金公司的风险控制材料中包含的风险控制流程、流动性风险处理预案、与托管行签署的风险控制补充协议等问题。

　　防范高度集中持股

　　在今年以来的基金投资中，基金集中持股现象非常普遍，而集中持股的目标与一两年之前有很大的不同。一位基金分析师表示，2004年和2005年基金的交叉集中持股是为了“抱团取暖”，集中持有的多是上海机场、高速公路等股票，而今年以来基金大规模集中持股是为了赚取超额收益，集中持股的程度和范围都明显超过了前两年。

　　事实上，基金的高度集中持股主要有三种典型的情况：一是多家基金公司旗下一大批基金联合高比例持有上市公司的股票，这类股票今年以来涨幅大多十分惊人，业内称为基金的“类庄股”投资模式；二是一家上市公司股票或者相关性非常强的一个行业的股票占据单只基金资产比例很高，放大基金投资收益的同时放大了投资风险；三是一家基金公司旗下多只基金联合重仓持有一只股票，持股量接近上市公司总股本10%的现象十分普遍。

　　在基金的“类庄股”投资模式中，有分析人士认为，基金公司是在利用资金和信息上的优势，对上市公司进行高度集中持有，进而控制股价。被众多基金集中持有的股票上半年上涨200%甚至400%以上，这种投资模式在获得高额收益的同时，隐藏着较大的投资风险。今年国庆节过后，短短一周时间洪都航空就从35元多跌到25元以下，下跌幅度超过了30%，如果基金是在今年4月份14元-15元左右建仓，那么基金在该股上的投资收益一周之内就减少了一半左右。

　　今年上半年，单只基金高度集中持有单个股票或者一个行业的情况十分普遍，其中发生了一些超额持有现象。今年中报显示，上海一家基金公司旗下多只基金持有双汇发展都超过了该基金资产的10%，而双汇发展由于牵扯到外资并购的问题，已经停牌了长达近5个月，集中持股给基金带来的不仅仅是流动性风险，还牵扯到违规持有带来的法律风险和投资操作风险。

　　基金业内人士透露，一些投资比较激进的基金今年上半年在行业集中度上非常惊人，有的基金持有食品饮料行业或者机械制造行业超过基金股票资产的40%，甚至在短暂的时间内，有基金持有食品饮料行业占基金股票资产的60%左右。这样高的行业集中度，无疑是在放大基金的投资收益和投资风险。

　　关于基金高度集中持股问题，监管层今年多次口头要求基金公司必须严格遵守《基金法》和基金合同中的投资集中度等明文限制条款，并且要求基金公司发挥内部风险控制的力量，规范基金投资中过于激进的行为。

　　严防利益输送

　　随着基金公司业务的不断扩展，基金投资中面临更多利益输送的风险，不同基金对同一股票的反向交易、交叉交易等交易行为，都成为了监管层重点监控的可能带来利益输送的交易行为。

　　早在今年2月底监管部门就下发通知，允许基金公司向特定对象提供投资咨询业务，这表明基金公司的全面专户理财业务的开展已经箭在弦上。今年上半年基金公司又多了一项基金专户理财性质的业务———企业年金，这些种种业务的开展都需要基金公司在投资中拥有“坚固”的防火墙。

　　由于基金公司对公募基金、专户理财性质的社保基金的态度可能存在一定的偏差，部分基金公司可能在两者之间进行利益输送。当一些基金公司的社保基金和公募基金的业绩差异较大时，基金公司就要背上利益输送的“恶名”。　

　　其实，防止利益输送不仅仅局限于公募基金和私募性质的专户理财之间，不同公募基金内部也要防止基金的利益输送，其中，封闭式基金和开放式基金之间的利益输送也是防范的重点。因此，在基金投资中，如果封闭式基金和开放式基金共同买卖一只股票，需要建立防火墙制度，防范利益输送的风险。

　　监管层正酝酿出台相关政策，规范基金的投资行为，防止基金公司在不同基金之间的利益输送行为。其中一个政策是从基金经理着手，即将出台的“基金经理行为规范”将加强基金经理行为自律与投资行为标准化，重点防止基金经理人进行利益输送等违规投资行为。

　　在具体投资方面，监管层已经着手对公募基金之间、公募基金同社保基金、公募基金同企业年金业务之间共同购买卖一只股票的行为进行规范。实质性监控措施包括，对不同基金在较短时间内发生的反向交易、交叉交易等异常交易行为，及时进行分析并形成书面报告；基金公司需要对旗下不同基金在同期买入同一股票的平均价相差过大、卖出平均假相差过大等问题提供合理的解释。

　　此外，监管层还计划要求基金公司定期分析公募基金与私募账户资产的业绩表现，若投资目标和投资范围类似的“公私”两者间业绩表现有明显差异，管理层将要要求基金公司出具书面分析报告。

基金与股东 剪不断理还乱

　　基金市场经过近年来的发展，其法律法规逐步完善，监管制度日益健全，基金的投资运作行为较以前也规范了许多。但不论在哪个阶段，基金与基金管理公司股东之间似乎总会有剪不断理还乱的关系，让人难免产生关联交易甚至内幕交易的联想。

　　有关业人士介绍，类似交易实际上在近年来屡有发生，在基金投资方面比较常见的有三类。一类是在股票投资方面与大股东步调一致，比如在2003年，某基金公司旗下基金在买入某上市公司股票数月后，该基金公司大股东通过股权转让成为该上市公司第一大股东，几乎与此同时，该基金也迅速增仓；再比如今年年中，某券商发布公告对某持股比例已超过10%的上市公司进行增持，与此同时，该股票也是这家券商控股的基金公司旗下基金的重仓股，在券商进行增仓前后，该基金公司旗下数只基金也对股票进行了增持。

　　第二类情况是，一些股东为券商的基金公司，利用股东从事投行业务的机会，通过信息优势提前介入获取利益。比如某上市公司在股改时选择了一家券商作为保荐机构，而该家券商旗下的一家基金公司，一直到2005年底还不在该上市公司的十大股东之列，在股改启动前后，基金公司却大举建仓，一个季度就成为其最大的流通股东，在这个时间段里，上市公司先后发布业绩预增公告和股改方案，股价也飙升了100%以上；再比如，同样在2005年，某家上市公司刚聘请一券商作为重组的财务顾问，这家公司的股票就成为该券商控股的基金公司的重仓股，而后该公司重组因种种原因未成，相关基金也迅速从前10大流通股东名单中消失。

　　第三类情况，则是一些股东或者关联方为信托公司的基金公司，由信托公司发行的信托产品对基金公司旗下基金进行投资，客观上也是一种关联行为。

　　有关专家认为，“关联交易”事实上是一个中性词，并非所有的关联交易都是违规行为，但几乎所有的“内幕交易”都被各国监管当局所禁止，所以在日常监管中，必须认真审核关联交易，严格禁止“内幕交易”。但问题是，相对于基金与大股东复杂的关联行为，目前法律法规的规定显得不够具体。

　　其中《基金法》第59条规定，基金不得“向其基金管理人、基金托管人出资或者买卖其基金管理人、基金托管人发行的股票或者债券；买卖与其基金管理人、基金托管人有控股关系的股东或者与其基金管理人、基金托管人有其他重大利害关系的公司发行的证券或者承销期内承销的证券；从事内幕交易、操纵证券交易价格及其他不正当的证券交易活动”。显然，这些规定中前两条过于具体，无法涵盖常见的可能涉嫌内幕交易的关联行为，而后一条则过于宽泛，对于内幕交易没有明确定义。

　　而今年新出台的《基金公司治理准则（试行）》在征求意见稿中对关联交易很多具体问题进行了明确，比如明确禁止基金投资于关联人发行的证券；运用基金资产配合关联人的证券投资业务；有意维持或抬高关联人所承销证券的价格；基金投资于关联人已经持有该股票流通股10%以上的股票。至于其他一些关联交易，须经董事会表决通过并经2/3以上独立董事同意后方可执行,如基金投资于关联人承销的证券。另外,董事会在审议金额较大的关联交易事项时,应聘请会计师事务所和律师事务所分别就关联交易的公允性和合法性出具意见。至于具体金额,则应在公司章程中给予明确。但是在正式出台的文件中，这些比较具体的条款并未列出，整个对于关联交易的规定依然显得模糊，缺乏可操作性。(原载【2006.10.20 08:49】 证券时报 【作者：杨波 杨磊 金烨】原标题:大牛市背后 基金投资走入高风险地带(2))